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    上市公司门口的“野蛮人”有一段不为众人知的历史

    本周我们读《兵临城下——中国上市公司并购风云》。

    这本书全面梳理了1993年至2018年这25年间中国上市公司并购重组的模式,并构建了一个金字塔全景模式,既有理论研究,有包含中国本土实操案例,能从整体框架方面对中国并购建立起全面的认识。

    本书把上市公司并购重组分为上市公司收购和上市公司并购两个部分,上篇上市公司并购包含举牌收购、协议收购、邀约收购和定增收购。今天我们主要讲举牌收购。

          

    对于很多不了解金融市场的人来说,“举牌”这个概念是在“宝万之争”时才知晓,我们先来简单回顾一下这次并购过程。


    宝万之争

    2015年3月至2016年12月,宝能系通过其核心投资平台深圳市宝能投资集团有限公司,联合其二级子公司深圳市钜盛华股份有限公司及三级子公司前海人寿,通过二级市场举牌、认购定增新股等方式成为A股、B股集H股10家上市公司的重要股东,其中一家是万科A。

    2015年7月,宝能系两次举牌万科,晋升为万科第二大股东,8月完成第三次举牌,超过之前*大股东华润持股比例,成为万科第一大股东。万科虽然竭力抵抗,但宝能系持续买入万科股权,2015年12月其持股达24.26%。

    此后还有安邦保险、恒大系的入局,但宝能系在2016年7月完成了其第五次举牌,持股比例达25.4%。

    2016年12月,证监会主席公开发言痛斥“野蛮人”,保监会也采取行动,进驻前海人寿核查并终止其万能险业务。

    随后华润、恒大相继清仓万科,深铁集团成为第一大股东,2018年4月宝能系开启减持之路。“宝万之争”逐渐落幕。


    举牌与举牌收购的概念与目的


    “宝万之争”是近期举牌收购*出名的案例,但在此之前,中国A股市场的举牌收购已经有二十多年历史。那什么是举牌呢?

    根据《证券法》规定,举牌就是一种权益披露的行为,是投资人在二级市场(证券交易所市场)购入和卖出上市公司股票达到一定比例时需履行权益变动报告的义务。我国对举牌的要求是自己持有和可实际控制的股票(实质持有和一致行动人持有)增、减5%时必须进行披露。而举牌收购则至通过二级市场买入股票并获得公司控股权的收购方式。

    那举牌和举牌收购的目的是什么呢?

    不管是国内还是国外,举牌的目的都只有两种:投资和收购。投资是指看好上市公司发展而买入股票,收购则是谋求上市公司的控股权。举牌收购的目的也一样,为了获取投资收益或者实现借壳上市,或者为了获得上市公司的经营资产,进行产业整合。

    举牌并购的双方有什么特点?


    在过去25年间,举牌资本方可分为两大类:产业资本和金融资本。产业资本是指在实体经营中循环和沉淀下来的资本,金融资本则是指实体与金融投资中形成的资本。

    对于举牌的时间点,一般都会选择在熊市,这也不难理解,熊市举牌成本低,市场整体估值下跌,代价相对遍地,另外标的价值被低估,可以充分压低资产价格,获得丰厚回报。

    再看被举牌方,对于投资目的的举牌来说,概念、题材、行业、业绩是主要考量标准,比如2015年中科招商所举牌的上市公司,都是看重标的的壳属性和并购重组题材,而海螺水泥举牌冀东水泥则看重其行业及业务的战略协同。

    而以收购为目的的举牌则对标的选择标准更多,首先股权要分散,这样有利于收购,且在遭遇大股东阻击是付出的代价小一些。其次市值不能过高,这也是出于收购成本的考虑。*后是财务上,需要有隐蔽资产,或者业绩优异。

    举牌并购的三大阶段


    产业资本和金融资本在举牌并购史上此起彼伏,对市场影响巨大。

    1. 起步期:1993年到2004年间,产业资本是举牌的主要力量,其中宝安系、方正系、金鹰系、雨润等都是产业资本。这时期标的数量少,以收购类举牌为主。11年间总共发生了19综举牌事件,而举牌标的只有10家上市公司,其中16综属于收购类举牌。

    2. 跃变期:2005年至2012年,金融资本开始上位,但产业资本仍是举牌的主力。期间全部99综举牌案例,40%收购由产业资本完成,而总计28综收购类举牌,90%是由产业资本发起,而机构投资者和游资也开始举牌。机构投资者中包括券商、公募基金、保险资管、私募等。这时期的举牌目的不再是为了上市公司的“壳”资源,而是为了上市公司的经营性资产。比如南宁百货、广东深国商等多家企业实际举牌争夺。

    3. 爆发期:2013年以来,举牌进入爆发期,金融资本占据举牌的主要力量。2013年至2017年间就发生了300综举牌事件,其中大多是为了投资类举牌。前面提到的宝万之争就是这时期的代表案例。

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