您好,欢迎光临上海仟浦财富投资管理有限公司!
  • 当前位置:首页 > 行业新闻 > 隐性债务不能置换,出路在哪儿?

    隐性债务不能置换,出路在哪儿?

    此前部分城投、政府、金融机构一直在幻想,隐性债务审计后是否会再次开展新一轮置换。


    虽然财政部多次说,坚持中央不救助原则,做到“谁家的孩子谁抱”,坚决打消地方政府认为中央政府会“买单”的“幻觉”,坚决打消金融机构认为政府会兜底的“幻觉”。


    但是幻想一直都有。如今,这个幻想到了破灭之时。


    日前,陕西略阳县财政局印发的《关于抓紧制定政府隐性债务化解方案和填报化解计划表的通知》明确表示,隐性债务不可能再进行债券置换,化解方案不得再作争取财政资金和债券置换的计划安排。


    考虑到27号文、46号文已下发,这可能是中央精神的体现,而不止是局部地区的表态,所以置换隐性债务已不可能。


    简单说,如果置换隐性债务,需要将其确认为政府债务。如果认定为政府债务,地方债债务率将突破100%,这将严重影响主权信用。这是不对隐性债务进行置换的*大约束。


    那么,何为隐性债务?


    “隐性”的另一面是“显性”,所以得清楚何为“显性”。


    扫雷君稍作铺垫,2014年底进行政府性债务的清理甄别锁定规模,此后只有发行地方政府债券能计入地方政府债务。新增的政府债券信息和存量的债务在系统里可以看到,所以是显性的,而2015年以后融资平台、政府部门、事业单位新增的其他债务没计入其中,所以是隐性的。


    因此,2015年是一个重要的时间节点,此后政府及其部门、融资平台公司、国有企业、事业单位等以非政府债券形式的举债视为隐性债务。其中既包括贷款、非标等融资,也包括新兴的政府购买服务、专项建设基金、政府投资基金形成的债务。


    在过去三年,超十万亿的非政府债券形式的政府债务被置换,乾坤大挪移之后,地方政府的偿债风险后移了。


    9月25日,审计署发布2018年第48号公告《2018年第二季度国家重大政策措施落实情况跟踪审计结果》,揭示:9地共形成政府隐性债务88.63亿!涉政府购买服务、信托贷款等。


    具体情况如下:


    1

    黑龙江省兰西县

    2017年12月,兰西县将非贫困村的美丽乡村建设项目包装成贫困村提升项目,并出具该项目已纳入兰西县“十三五”扶贫攻坚规划的虚假证明,同时违规承诺使用财政涉农资金作为还款来源向金融机构贷款1.2亿元。

    截至2018年6月底,已实际到位贷款5000万元,形成政府隐性债务。

    举债金额:0.5亿元



    2

    浙江省杭州市余杭区

    2017年7月和9月,余杭区所属部门与相关单位签订农居房整治、道路修缮及建筑物拆除等内容的政府购买服务协议合同,协议金额52.78亿元,协议约定购买服务资金纳入财政预算。

    截至2018年6月底,杭州市余杭区通过政府购买服务形成政府隐性债务40.07亿元。

    举债金额:40.07亿元



    3

    陕西省延安市新区管理委员会

    2017年8月至2018年3月,延安市新区管理委员会从延安市新区投资开发建设有限公司等单位借款11.18亿元,统筹用于延安新区基础设施建设、道路工程等支出,截至2018年5月底,形成政府隐性债务11.18亿元。

    举债金额:11.18亿元



    4

    贵州省纳雍县

    2017年12月,纳雍县人民政府通过贵州省雍泰建设工程有限公司向建信信托有限责任公司取得信托贷款4亿元,统一安排用于农村饮用水等项目建设,并承诺上述贷款由财政资金偿还。

    截至2018年5月,纳雍县人民政府通过县属企业借款形成政府隐性债务4亿元。

    举债金额:4亿元



    5

    四川省乐山市沙湾区、五通桥区、峨眉山市

    2017年11月至12月,经当地政府批准,乐山市国土资源局沙湾区分局、五通桥区财政局、峨眉山市土地和房屋征收局等部门以14159名失地农民名义向金融机构贷款16.9亿元,用于缴纳应由政府支付的拆迁安置社保费用,并承诺贷款本息由政府纳入财政预算,形成政府隐性债务16.9亿元。

    举债金额:16.9亿元



    6

    四川省蓬安县

    2017年8月,蓬安县财政国库支付中心从该县两家融资平台公司借款2亿元,用于发放该县2016年度目标奖及离退休人员专项慰问金,形成政府隐性债务。

    举债金额:2亿元



    7

    广西壮族自治区来宾市

    2018年3月,广西壮族自治区来宾市城乡建设委员会与来宾市城市建设投资集团签订来宾市古三“三产”安置小区工程等3个工程建设类项目的政府购买服务协议,合同金额13.98亿元,形成政府隐性债务。

    举债金额:13.98亿元


    上述6个省的9个市县(区)举债金额合计:88.63亿元。



    而现在,规模不小的隐性债务不再进行置换。得用什么方式偿还?那将会是怎样的一幅场景?


    一周前,中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于加强国有企业资产负债约束的指导意见》,提到允许严重资不抵债的城投破产!


    依据市场化法治化原则,与业务重组、提质增效相结合,积极通过优化债务结构、开展股权融资、实施市场化债转股、依法破产等途径有效降低企业债务水平。


    想想都要颤抖。老司机们,2017年7月14日以后的政府项目,请多多注意


    隐性债务化解的出路在哪里?

    来源:固收彬法


    略阳县对隐性债务的定义与化解方案解读

    按照21世纪经济的报道[2],两篇关于地方政府隐性债务的文件已经下发,一个是《中共中央国务院关于防范化解地方政府隐性债务风险的意见》(中发〔2018〕27号),另一个是《中共中央办公厅国务院办公厅关于印发〈地方政府隐性债务问责办法〉的通知》(中办发〔2018〕46号)。这两个文件已经下发了,但从公开渠道上没有办法看到文件的具体内容,大家对于隐性债务的讨论更多是基于零星的信息。

    陕西省略阳县财政局发布的方案是一个相对比较详细的信息,对于隐性债务的认定和化解方案给了相对比较具体的方案,市场可以通过这些方案,对于化解隐性债务的原则性内容,做大致了解。

    隐性债务定义

    略阳县财政局将隐性债务给了一个定义:“2015年1月至2018年8月期间新增的由政府直接承担偿债责任的各类融资贷款、担保贷款、约期股权回购和政府购买服务增加政府支出责任、拖欠工程款等新增的政府债务”。

    我们认为隐性债务定义整体上还不够明确和完整,建议投资者在这个定义的基础上进一步理解“违法违规举债”的含义,从而全面认识隐性债务的认定。

    第一是PPP里的政府责任到底算不算隐性债务,或者说什么样的情况下,多大规模会被定义为隐性债务,略阳县的定义里完全没有涉及到。如果说地方政府在要求平台举债时没有给出任何实际性的协议,这种债务到底是由平台还是由政府承担?略阳县的定义也没给出这个问题的解答。

    第二是里面讲到由政府直接承担偿还责任的债务,但是直接承担偿还责任的债务应该不是由地方政府认定的,2015年之后是不存在非地方债形式以外的偿还责任债务的,这也是一个问题。同时这个定义也衍生出一条信息,隐性债务的偿债责任在地方政府,但举债主体有可能并不是地方政府,而是由其它的一些单位和主体来举债,这个主体有可能是城投平台,也有可能是城投平台以外的政府机构、事业单位等。

    第三是略阳县里面没有区分新增隐性债务和存量的隐性债务如何划分,只是给出2015年1月到2018年8月的区间,我们能否理解为2018年8月是一个新增和存量隐性债务的划拨点?我们认为这里也是不够明确的。市场一般认为是从2017年7月14、15日全国金融工作会议作为分界点,和2018年8月这个时间点有很大差异。

    隐性债务化解方案

    更让人关注的是隐性债务的化解问题,略阳县在化解方案里强调了一点,化解的方式为“出让政府股权以及经营性资产、其他项目结转资金、经营收入、盘活存量资金、处置政府闲置资产等”,希望通过各种方式,由地方政府对隐性债务承担应该承担的偿还责任。

    从这个方案来讲,好的一方面是提高了城投平台的偿债能力,如把一些股权等其它资源注入到城投公司;比较不好的一方面是,实际的债务主体城投平台,很可能没有办法直接从政府手里拿到现金去偿还债务,能拿到的只是各种各样的资源及一小部分现金,通过混合模式给到平台,由平台对相关的资源做运用获取现金流,通过这个方法来偿还债务。

    整体可以理解为政府划入一定规模的资产,从而抵消一部分对应规模的债务。从这种方式来讲,肯定不如债务置换或者是财政资金直接偿还有效和直接。从债权人的角度来讲,还需要判断政府的股权和资产能不能产生充足现金流,因为债权人看的并不是资产未来的现金流能力,更为关注的是资产本身的变现能力。

    文件还提出了两个方面不能去做。这两个问题可能更为悲观。

    一、明确提出不可能进行债务置换。

    这个要求相当于打破了市场隐约存在的二次债务置换的预期。我们认为这个要求比较符合财政部一直比较强调的“打破中央救助地方幻觉”的要求,这个要求是2017年12月《财政部关于坚决制止地方政府违法违规举债遏制隐性债务增量情况的报告》里提出的。今年以来对于隐性债务各种各样的处理原则,基本和财政部的这篇报告比较吻合。我们也认为以增加地方政府债务限额的方式给予债务置换的预期,应该被打破。

    二、不得再作争取财政资金

    这个要求,我们认为它的影响也比较关键。这一要求意味着财政资金的安排可能是一次性的。财政为了某一笔隐性债务安排了一部分财政资金、股权或者是其它资产,如果给这个债务匹配了相关的资源,但是未来相关的资源运作不及预期,导致现金流达不到条件,可能出现债务的偿还风险,地方财政可能是可以甩包袱,不再参与进来,相当于给自己留了一条后路。从这个角度讲,可能会降低市场地方政府信仰的问题。

    化解计划表信息

    略阳县财政局还发了隐性债务摸底及化解计划表,这个表也还有不少的信息可以去进一步挖掘,比方说对未来的偿债计划安排,化解为六大方面:

    (1)拟安排年度预算资金、超收收入、盘活财政存量资金等偿还。这对债务的偿还*有利,即直接拿财政资金去偿还债务。

    (2)拟出让部分政府股权以及经营性国有资产权益偿还。出让的股权或者是经营性国有资产,有可能还是出让给平台,由平台来把资产接过来化解掉债务。

    (3)拟由企事业单位利用项目结转资金、经营收入偿还(不含财政补助资金)。这里的意思可能是指将部分特许经营权授予相关举债主体,由举债主体收集相关现金流,进而偿还债务。

    (4)拟将部分具有稳定现金流的隐性债务合规转化为企业经营性债务。这一块可能就更差一些,直接将项目资产给予城投公司,由城投公司自己去偿还债务。

    上面这四条,整体上来讲,基本覆盖了地方政府去偿还债务能够做到的所有的事,财政资金、政府的股权、资产等都出现了。

    如果这四条之外,还有两个方面:

    (5)拟由企事业单位协商金融机构通过借新还旧、展期等方式偿还,这种方式就是要求再融资,通过这个方式以时间换空间。

    (6)拟采取破产重整或清算方式化解。这种方式与市场想像的不太一样,或者完全相反;但这个要求跟前段时间国务院下发的《关于加强国有企业资产负债约束的指导意见》比较吻合,我们认为真正在债务化解的过程中,要采取破产化解债务的情况,出现的概率以及涉及到的债务规模,应该都比较小。

    隐性债务摸底和化解计划表里,对于所有的隐性债务化解的计划和年度计划是拉长到2029年以后,也就是说债务的化解,并不是一朝一夕能做到的,应该是长达10年甚至更长的长期工作,在这个过程中更加依赖这些借新还旧和展期的配合。地方政府匹配了一些资源,资源的变现需要时间,才能把资金积累到本金的规模上,债务到期之后,就需要有继续展期或借新还旧的方式给出更好的配合。这其实也是未来潜在的比较利好的方向。

    总结一下,略阳县公布的隐性债务摸底和化解计划,在某种程度上也能代表中央政府和一些省级政策化解隐性债务的态度,概括下来就是“中央不救助+政府匹配资源+市场化解决方案”,整体化解方案不如市场预期,当然这只是略阳县的方案。


    [2]https://m.21jingji.com/article/20180925/herald/a6fd2c9b27d5782f105a693241d39009.html


    隐性债务的化解方案不止于此

    对于隐性债务的化解,还需要进一步去理解。

    从略阳县给出的信息来看,依然不够充分。给出的几个方向:除了“不能进行债务置换、不得再作争取财政资金”可能比较明确,其它的方案以及隐性债务的定义并不明确,我们认为并不能代表其它的地方政府也会这么做,这有可能是因为受限于略阳县作为一个县级政府本身可以调用的资源。

    但是化解方案里所体现出的关键性的原则,还是比较重要的,有可能会体现了上级政府对隐性债务处置原则,以下几个方向我们认为可以重点关注。

    一是没有第二次债务置换,也就是中央不会通过新增地方政府债务限额的方式,帮助地方政府化解隐性债务。

    二是财政资金很有可能没有办法完全覆盖所有的债务偿还,财政可能只是覆盖其中一部分的债务偿还,比如说*紧急的一部分,未来更多的债务偿还有可能需要其它的资源匹配。

    三是需要城投平台自己承担一部分的债务偿还,比如说匹配一部分资源给到平台,地方政府对于债务的偿还责任可能就结束了。在略阳县的规定里看到,地方政府直接承担偿担责任,不是全部都用现金的方式,也可能是由资源偿还。政府和平台的债权债务关系就化解掉了,之后平台公司和债权人之间的关系,可能采用市场化的方式去解决。

    第四点就是允许破产重整,这点可能比较极端。

    前面的这四个原则,总体上对于城投而言,可能是偏负面的方向,但第五点是让投资者看到一些希望:允许借新还旧。但是要做到这一点,就需要金融机构来配合,在这个过程中,我们有没有可能会看到对于城投的融资通道会放开,比如相关贷款、债券市场的融资能否有所放松;但是*关键的可能还是非标这一块的再融资,有没有一些相关的安排。

    再融资的问题要看未来政策的演变,我们认为再融资在实际的操作中将逐渐落地,但可能需要等待一定的时间。

    这是对于隐性债务化解方案,从略阳县的化解方案中我们可以提炼出的五个关键原则。这些原则有可能会在其它地方政府的化解方案里逐渐体现出来。


    来源:中国债券、固收彬法,文章版权归原作者所有,如有侵权,请联系后台删除。



    您是第 112401 位访客!