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    央妈和财爹因为去杠杆吵架 “结构性去杠杆”了解下

    2018年4月2日,中央财经委员会在第一次会议上首提 “结构性去杠杆”的概念,去杠杆进入结构性改革阶段。去杠杆的效果究竟如何?如今的“结构性去杠杆”又是什么?


    1.   去杠杆的政策回顾


    1.1.   高杠杆从何而来?

    要了解去杠杆,我们首先应回顾我国加杠杆的过程。2008年起,我国共经历了3次加杠杆。


    2008年全球金融危机来袭,中国经济增长快速回落。为了应对这种危局,2008年末我国政府提出了“四万亿”计划,旨在进一步扩大内需、促进经济平稳较快增长。该政策暂时缓解了企业的资金困境,较低的融资成本和宽松的融资条件使企业纷纷借钱上项目。中国企业部门每年新增总融资额从2008年之前的2万亿激增至2009年以后的7万亿,刺激效果显著。但是,此阶段新增项目重“量”不重“质”,大幅加杠杆产生了很多僵尸企业及过剩产能。


    2012年,由于监管机构限制了地方政府融资平台的表内贷款,非标融资开始兴起。银行通过表外业务给地方政府融资平台加杠杆,导致信托贷款增速从2012年初的18%骤升至2013年中期的100%以上,也带动了社融增速的反弹和政府基建投资增速的抬升。


    2014年全国楼市步入调整,二三四线城市的高库存成了整个经济的拖累;2015年是顺理成章的全面放松之年;到了2016年,一二线城市楼市进入火热状态,房价开始上涨,楼市去库存速度加快。涨价去库存带动经济回暖,但居民部门年度新增负债从2015年的4.6万亿上升到2016年7.1万亿,2017年又继续上升至8万亿。


    经过3次加杠杆,中国经济部门已经没有负债洼地,去杠杆迫在眉睫。


    1.2.   去杠杆的政策脉络

    2015年12月的中央经济工作会议明确提出了供给侧改革核心任务在于“三去一降一补”,即去产能、去库存、去杠杆、降成本、补短板。这是官方**提到“去杠杆”的说法。2016年12月的中央经济工作会议明确提出,要把降低企业杠杆率作为重中之重,规范政府举债行为。2017年7月的全国金融工作会议又进一步明确要把国有企业降杠杆作为重中之重,严控地方政府债务增量。去杠杆的主要目的是防范化解金融风险,中央从强调企业去杠杆、强调国有企业去杠杆到结构性杠杆,政策指向愈发明确。


    通过政策梳理可以发现,我国2016-2017年的去杠杆主要围绕金融领域展开。这主要是因为金融业的高杠杆、资金空转等现象日益严峻,资本脱实向虚不仅会带来股市债市震荡、房地产泡沫等金融风险,也会使中小企业融资难的问题进一步恶化,从而加剧非金融企业的杠杆风险,阻碍实体经济去杠杆的进程。金融去杠杆强调的是缩短资金链条,引导资金回归实体经济,推动实体企业降低杠杆率。2018年,央行在发布降准政策时明确指出,“定向降准资金不支持‘名股实债’和‘僵尸企业’的项目”、“应将降准资金主要用于小微企业贷款”,实体去杠杆和结构性去杠杆的政策意图日益显现。


    2.   去杠杆效果几何

    中国人民银行于2018年6月22日发布的《中国区域金融运行报告(2018)》显示,2017年地区社会融资规模平稳增长,信贷资源配置效率进一步提升。资金在金融体系内部循环、多层嵌套的情况大幅减少,更多地流向实体经济[1]。去杠杆效果由此可见一斑。


    从数据方面来看,随着去杠杆政策的落地,以信托贷款为代表的表外业务扩张放缓,非标理财产品占比下降,导致由此派生的存款及M2增速下降,去杠杆效果初现。


    政府部门和企业部门的杠杆率也有不同程度的下降。政府部门杠杆率已经下降至低于2008年金融危机时的水平,而企业部门的杠杆率在2016年大幅上升后,于2017年实现小幅下降,体现了政府去杠杆的坚定决心。


    3.   去杠杆进入新阶段:结构性去杠杆

    从图5可以看出,虽然企业部门的杠杆率已向下初探,但整体水平仍较高。中国经济迈入发展的深水区,总量政策已经不能满足去杠杆的需要,容易导致民营企业的融资难度进一步提升,误伤民营企业和中小企业。因此面对当下日益突出的结构性问题,必须推进结构性的改革。在政府(包括中央和地方)、企业(国企和民企)、居民三大部门的杠杆中,中央政府和民企、居民杠杆仍相对处于稳定状态,去杠杆的重点仍然是地方政府和国企部门,这就是结构性问题。所谓“结构性去杠杆”,一方面是指通过解决国有企业和地方政府杠杆较高的问题,释放部分国有经济资源,进一步激发经济活力和创造力,推动高质量发展;另一方面是指避免去杠杆中出现“一刀切”的现象。既要避免各相关监管部门在去杠杆时一起收紧,又要分领域、分行业、分企业,根据实际情况,灵活选择去杠杆的范围和方式,避免影响宏观经济的稳定。


    从国有企业来看,其杠杆率高、利息备付率低,长期受政府隐性担保,财政软约束现象显著。部分“僵尸企业”既不符合产业发展方向,又占用了经济资源,是抬升中国非金融企业杠杆率的重要因素。要推动“关、停、并、转”政策的落实,通过关闭一些“僵尸企业”,使产能过剩行业的供需达到平衡,释放长期被占用资金,提高资金运转效率。从地方政府来看,应当“量入为出”,不要过于超前、超过自己的实力发展经济,要采取各种措施降低储蓄率,增加居民消费。同时构建较为稳定的地方财源,减少不规范融资的动机,禁止违法违规融资担保。通过标本兼治,使地方政府杠杆率得到有效控制。


    2018年6月24日,央行宣布定向降准0.5个百分点,意在支持市场化法治化“债转股”和小微企业融资两项工作,结构性去杠杆的政策色彩十分鲜明。其中,“债转股”是国有企业去杠杆的重要举措之一;支持小微企业融资则体现了避免紧信用带来“错杀”的结构性政策意图。


    从去杠杆到结构性去杠杆,体现的是分类对待的明确信号和改革的进一步深化,意味着未来去杠杆政策的主要目标、着力点和路径等将更加明确。结构性去杠杆的政策与中国产业结构调整和转型升级相适应,根据不同领域、不同市场金融风险采取差异化、有针对性的办法,优先处理可能威胁宏观经济金融稳定和引发系统性风险的问题,有利于避免出现“一刀切”、部分领域过度去杠杆等情况。


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